浙商證券股份有限公司李丹,李逸近期對白云機(jī)場(600004)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《白云機(jī)場2022年業(yè)績快報(bào)點(diǎn)評：22年虧損10.7億元，23年國際客流、免稅客單價(jià)有望超預(yù)期》，本報(bào)告對白云機(jī)場給出買入評級，當(dāng)前股價(jià)為16.52元。

白云機(jī)場(600004)

(相關(guān)資料圖)

投資要點(diǎn)

白云機(jī)場 2022 年業(yè)績快報(bào)： 營業(yè)收入 39.7 億元/-23%，虧損 10.7 億元4 月 6 日，白云機(jī)場發(fā)布 2022 年業(yè)績快報(bào)。公司預(yù)計(jì) 2022 年?duì)I業(yè)收入 39.7 億元，同比-23%；歸母凈利潤-10.7 億元，虧損同比擴(kuò)大 6.7 億元；扣非歸母凈利潤-11.2 億元。 其中 22Q4，營業(yè)收入 6.6 億元，同比-57%；歸母凈利潤-4.4 億元（ 21Q4 為盈利 0.8 億元）；扣非歸母凈利潤為-4.7 億元。

疫情影響貫穿全年，機(jī)場業(yè)務(wù)量低位運(yùn)行。 2022 年，白云機(jī)場起降架次約 26.7萬架次/-26%，旅客吞吐量 2611 萬人次/-35%，貨郵吞吐量 188 萬噸/-8%。 其中22Q4，白云機(jī)場旅客吞吐量 417 萬人次，同比 21Q4 下降 55%，環(huán)比 22Q3 下降57%。其中國際及地區(qū)旅客吞吐量 29 萬人次，環(huán)比 22Q3 增長 24%。

2022 年公司收入、成本端均受疫情影響。 1） 受疫情反復(fù)沖擊， 機(jī)場主要業(yè)務(wù)量低位運(yùn)行，同比大幅下降；同時(shí)， 公司運(yùn)營成本、攤銷成本以及疫情防控支出也對公司經(jīng)營產(chǎn)生較大壓力，導(dǎo)致全年虧損擴(kuò)大。 2） 根據(jù)公司公告， 基于疫情等因素，公司減免 T1、 T2 航站樓廣告特許經(jīng)營商部分廣告發(fā)布費(fèi)，預(yù)計(jì)對公司2022 年收入影響約 1.65 億元，對 2022 年歸母凈利潤影響約 1.24 億元。 3） 2022年 6 月公司與中免簽署免稅補(bǔ)充協(xié)議，僅對疫情期間保底租金進(jìn)行打折，未調(diào)整扣點(diǎn)率，當(dāng)免稅銷售額恢復(fù)時(shí)公司免稅業(yè)務(wù)彈性將回到疫情前。根據(jù)免稅補(bǔ)充協(xié)議，我們預(yù)計(jì) 2022 年免稅租金收入同比基本持平，約為 1.2 億元。

未來展望： 2023 年看國際客流恢復(fù)， 收入成本剪刀差拐點(diǎn)或現(xiàn)

客流方面， 3 月國內(nèi)客流已恢復(fù)至 19 年，國際航班量恢復(fù)至 4 成以上。 2023 年3 月，白云機(jī)場旅客量 498 萬人次，恢復(fù)至 19 年同期的 81%；其中國內(nèi)旅客量456 萬人次，恢復(fù)至 19 年同期的 100%；國際及地區(qū)旅客量 42 萬人次，恢復(fù)至19 年同期的 26%。 3.26 進(jìn)入新航季后，白云機(jī)場國際航班量恢復(fù)率躍升， 4 月 2日恢復(fù)率達(dá)到 43%，加速修復(fù)可期。

免稅方面， 國際客流恢復(fù)后機(jī)場免稅銷售規(guī)模恢復(fù)確定性較強(qiáng)，公司議價(jià)權(quán)將大幅回升。 2022 年 6 月，白云機(jī)場與中國中免簽署免稅補(bǔ)充協(xié)議，此次合同調(diào)整，僅涉及疫情期間（即國際客流低于疫情前 80%），不改變保底與提成孰高的計(jì)算模式，且只調(diào)整保底、不調(diào)整提成比例，因此，不影響疫后白云機(jī)場的收入預(yù)期。 根據(jù)中國海關(guān)， 23 年 1 月白云機(jī)場免稅店銷售額 1765 萬元，人均免稅銷售額 118 元，為歷史最佳。 19 年白云機(jī)場免稅店銷售規(guī)模與客單價(jià)基數(shù)低，人均消費(fèi)額 103 元，不到上海機(jī)場(600009)/首都機(jī)場的 1/3，我們認(rèn)為， 客單價(jià)上行趨勢有望持續(xù)超預(yù)期，有望驅(qū)動(dòng)機(jī)場業(yè)績超預(yù)期。

有稅商業(yè)、廣告方面， 2022 年十一前后，白云機(jī)場 LV、 GUCCI、 Tiffany 精品店（有稅）陸續(xù)開業(yè)， 參照海內(nèi)外機(jī)場精品發(fā)展情況， 我們預(yù)計(jì) 2023 年將有更多高奢品牌入駐，重塑機(jī)場有稅渠道商業(yè)價(jià)值。 23 年 3 月公司掛出 T1、 T2 廣告、有稅商鋪招商公告，我們預(yù)計(jì)合同重簽即將落地、并將取得不錯(cuò)的結(jié)果。

成本端， 我們認(rèn)為過去幾年白云機(jī)場成本控制尤其值得重視， 自 T2 航站樓 18年投產(chǎn)以來，白云機(jī)場員工數(shù)量從 17 年末的 13670 人下降至 21 年末的 10830人， 凈減 2840 人， 未來或?qū)⒗^續(xù)維持下降趨勢。

盈利預(yù)測與投資建議

23 年 3 月白云機(jī)場國內(nèi)客流已恢復(fù)到 19 年同期水平， 夏秋航季國際航班量將加速恢復(fù)，機(jī)場客流恢復(fù)將步入快車道， 免稅客單價(jià)上行趨勢有望持續(xù)超預(yù)期，驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績超預(yù)期。我們預(yù)計(jì)公司 22-24 年歸母凈利潤分別為-10.7、 5.9、 17.7 億元， 維持“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示

客流恢復(fù)不及預(yù)期，免稅銷售不及預(yù)期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，天風(fēng)證券(601162)徐君研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為78.45%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利4.08億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為98.24。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級3家，增持評級2家。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，白云機(jī)場（600004）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河良好，盈利能力較差，營收成長性較差。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)0.5星，好價(jià)格指標(biāo)2星，綜合指標(biāo)1星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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