東吳證券股份有限公司黃詩濤,房大磊,石峰源,楊曉曦近期對海螺水泥(600585)進行研究并發(fā)布了研究報告《2023年一季報點評：收入增長彰顯龍頭實力，中期景氣有望回升》，本報告對海螺水泥給出增持評級，當前股價為26.88元。

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海螺水泥(600585)

投資要點

事件：公司披露2023年一季報，實現(xiàn)營業(yè)收入313.7億元，同比增長23.2%，歸母凈利潤25.5億元，同比下滑48.2%，基本符合我們的預(yù)期。

23Q1收入同比+23.2%，毛利率同比-14.9pct，主因或為水泥業(yè)務(wù)量增價減：（1）23Q1營業(yè)收入同比+23.2%，收入增長或因水泥銷量增加，根據(jù)國家統(tǒng)計局，一季度全國水泥產(chǎn)量同比+4.1%，公司重點市場華東、華中等區(qū)域韌性較強，預(yù)計公司銷量表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)整體；（2）23Q1實現(xiàn)毛利率16.5%，同比下滑14.9pct，考慮到今年一季度上游煤價基本穩(wěn)定，疊加公司節(jié)能技改成果顯著，我們預(yù)計毛利率的下行主要是水泥銷售均價下行所致，根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)，23Q1全國P.O42.5水泥均價同比22Q1下降86元/噸，環(huán)比22Q4下跌13元/噸。

費用管控能力突出，銷售均價下降導(dǎo)致利潤水平承壓：（1）23Q1公司期間費用率為7.1%，同比略降0.1pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為2.5%/4.7%/0.8%/-0.9%，同比-0.2/-0.4/-0.1/+0.6pct，除財務(wù)費用率外其他費率均有一定下降，體現(xiàn)了公司跨越周期的優(yōu)秀費用管控能力；（2）23Q1實現(xiàn)凈利潤26.7億元，同比下滑47.7%，歸母凈利潤25.5億元，銷售凈利率8.5%，同比下滑-11.5pct，預(yù)計主要是水泥銷售均價下降導(dǎo)致利潤水平承壓。

現(xiàn)金流水平表現(xiàn)優(yōu)秀，資本開支有所縮減：（1）23Q1實現(xiàn)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流30.9億元，同比+7.7%，環(huán)比Q4明顯改善，在盈利下滑的背景下公司經(jīng)營性現(xiàn)金流仍保持強勁，體現(xiàn)了公司優(yōu)質(zhì)的現(xiàn)金管控能力；（2）23Q1公司購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金為32.7億元，同比-49.6%；截至一季度末公司帶息債務(wù)為223.4億元，環(huán)比四季度末+2.0億元，資產(chǎn)負債率為18.5%，環(huán)比四季度末-1.2pct。

Q1或為盈利底部，需求回升和行業(yè)自律改善有望推動水泥盈利修復(fù)。一季度錯峰停產(chǎn)執(zhí)行嚴格，奠定水泥價格反彈態(tài)勢，但隨著生產(chǎn)線開工率上行，庫存回到上升趨勢，價格逐步承壓。中期來看，基建實物需求落地、房建需求企穩(wěn)有望推動供需平衡繼續(xù)改善，疊加行業(yè)競合修復(fù)，區(qū)域自律增強，水泥主業(yè)盈利有望延續(xù)底部回升趨勢。

盈利預(yù)測與投資評級：行業(yè)景氣底部回升，公司在行業(yè)下行期彰顯成本領(lǐng)先等綜合競爭優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)鏈上下游業(yè)務(wù)擴張為公司提供新的增長動能。基于地產(chǎn)投資緩慢修復(fù)，煤價維持高位，我們調(diào)整公司2023-2025年歸母凈利潤至163.5/203.9/219.1億元（前值為170.2/206.2/219.1億元），4月28日收盤價對應(yīng)市盈率為8.7/7.0/6.5倍，維持“增持”評級。

風(fēng)險提示：水泥需求恢復(fù)不及預(yù)期；產(chǎn)業(yè)鏈上下游擴張不及預(yù)期；房地產(chǎn)信用風(fēng)險失控的風(fēng)險；市場競爭加劇的風(fēng)險。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，招商證券(600999)鄭曉剛研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準確度均值高達95.79%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利183.68億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為7.75。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有23家機構(gòu)給出評級，買入評級15家，增持評級8家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為34.04。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，海螺水泥（600585）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河優(yōu)秀，盈利能力優(yōu)秀，營收成長性一般。財務(wù)可能有隱憂，須重點關(guān)注的財務(wù)指標包括：應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅、存貨/營收率增幅。該股好公司指標3.5星，好價格指標4星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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